AI投资负回报：科技巨头泡沫风险排行

编者按：AI浪潮正从技术概念转向财务验证的关键节点。

过去12个月，市场焦点集中在AI模型性能、算力缺口与落地场景上。但本文揭示的核心变量是：这轮增长背后的资本回报率。微软、Alphabet、亚马逊、Meta、甲骨文等头部云厂商已向AI数据中心注入数千亿美元。然而，基于当前分析师对营收与资本支出的预测，除亚马逊外，其余厂商的隐含投资回报率均处于负值区间。

这意味着，AI泡沫与互联网泡沫的共性不在于情绪，而在于资本支出与宏观增长、股价预期的深度绑定。数据显示，过去四个季度美国GDP增长的93%由科技投资拉动。一旦云厂商缩减数据中心、芯片及基础设施开支，英伟达、台积电、ASML等供应链巨头将直接承压，美国经济本身也将迅速面临下行风险。

更值得警惕的是，OpenAI、Anthropic等AI厂商若在市场情绪巅峰期推进IPO，这不仅是融资行为，更是一场风险转移：早期资本与现有股东将AI叙事的不确定性，转嫁给散户、养老基金及其他追逐增长故事的投资者。

本文的核心追问并非AI有无前景，而是当营销浪潮退潮后，谁来承担这场昂贵基础设施竞赛的账单。

以下为原文：

1996年非理性繁荣的回响

1996年12月，美联储主席艾伦·格林斯潘用“非理性繁荣”形容科技、媒体与电信股的狂热。近30年后，这一描述精准适用于当前的AI热潮。

但两轮热潮存在本质差异：当前规模远超当年的TMT泡沫。2025年，美国企业在IT设备和软件上的投资接近1.5万亿美元，而TMT泡沫峰值仅为4660亿美元（经通胀调整后为8290亿美元）。

美国经济实际上已被科技热潮裹挟。数据显示，过去四个季度美国GDP增长的93%来自科技投资，即使在TMT泡沫最鼎盛时期，这一比例也仅约60%。

棘手的回报方程

OpenAI、Anthropic等大语言模型开发商计划今年晚些时候进行重磅IPO，试图借增长预期的高涨完成上市。同时，微软、Alphabet、亚马逊、Meta、甲骨文等超大规模云服务商计划未来五年向数据中心投入数千亿美元，以为这些模型提供算力支撑。

问题在于AI热潮背后的财务逻辑开始失控。分析师对这几家云服务商2025-2030年的资本支出与收入给出了激进的预测：资本投资以每年20%的速度增长——行业历史从未达到过——而收入预计年增15%。即便我们做出极端假设——这些公司无任何成本，新增收入即来自AI数据中心的新增投资——隐含投资回报率的计算结果除亚马逊外均为高度负值。

这些数字暗示一种残酷的可能：若超大规模云服务商维持当前轨迹，AI热潮可能演变为史上最大规模的股东价值毁灭事件。当然，它们还有两条出路。

两条可行路径

第一条路径：AI爆发带来远超预期的收入。但这同样面临数学障碍。假设这些云厂商要实现10%的投资回报率，每年必须额外开拓2万亿至5万亿美元的收入来源。对于目前年收入合计仅1.5万亿美元的这群公司，这几乎不可能。

第二条路径：原本计划投资数据中心、芯片等领域的资金最终未能落地。原因可能是股票投资者趋于谨慎，或数据中心债务融资难度加大。

若投资计划被削减

那么，如果这些公司宣布削减部分投资计划，后果如何？从英伟达到ASML、三星、台积电，全球各大洲最大型公司的股价均建立在这些投资计划及由此产生的需求预期之上。更关键的是，当前美国GDP增长完全依赖不断攀升的科技支出。一旦支出下滑，美国经济将迅速步入衰退。即使科技投资仅小幅下降4%至6%，也会触发衰退。历史上，20世纪60年代较小规模科技热潮后以及2009年经济衰退期间，都曾出现过类似投资回落。

这种温和的投资支出修正，仍可能将美国、英国与欧洲股市推入新一轮熊市。21世纪初科技股崩盘的历史可能重演——当时股市第一年内下跌50%甚至更多。

时间节点在哪？

另一个问题是：我们何时可能看到这些云服务商发布类似削减投资的公告？2026年之前不太可能。OpenAI、Anthropic等公司会至少在各自IPO完成前维持市场热度，短期支撑繁荣。但之后呢？超大规模云服务商面临的“不可能数学”不会改变，营销热潮终将消退。现实终会到来。或许不是2026年，但很可能是2027年或2028年。毕竟，格林斯潘在1996年12月提及的“非理性繁荣”，泡沫在三年后的2000年才破裂。

从这个角度而言，这些AI公司的IPO本质上是一场大规模投资风险转移：风险从现有所有者手中，转移到愿意为叙事买单的散户投资者、养老基金及其他投资者。

来源：互联网