比特币避险属性揭秘：Uniswap与Circle研究报告

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最近，Uniswap这家去中心化交易所的龙头企业发布了一份令人瞩目的报告。这份报告是与稳定币发行商Circle以及哥本哈根商学院共同合作完成的，旨在深入探讨是什么因素在推动加密货币市场的价格波动。报告不仅详细阐述了研究方法和假设，还特别针对COVID-19、FTX以及比特币ETF等对市场影响巨大的三个事件进行了案例分析。这次合作是一个业界与学界携手的典范，期待未来能有更多这样的研究来探讨这些有趣的话题。

传统金融对比特币价格影响巨大

报告采用了计量经济学家Christopher Sims提出的向量自我回归(VAR)模型来分析比特币的收益，将其分解为三种结构性冲击：传统货币政策冲击、传统金融风险溢价冲击，以及加密特定需求冲击。研究结果显示，传统的经济冲击对新兴资产类别的回报有重大影响。例如，2020年比特币的上涨中有50个百分点的贡献来自货币政策，而在2022年，比特币的下跌中，货币政策则造成了超过50个百分点的负面影响。这意味着，如果2022年美联储没有收紧货币政策，比特币的回报将会高出50个百分点以上。

研究还指出，在2022年，货币政策对加密货币回报的影响甚至超过了加密特定需求冲击。在样本期间，传统风险溢价冲击通常对加密资产回报有正面影响，除了2020年3月COVID-19抛售期间的短暂例外。虽然传统冲击对加密价格的长期影响可能很大，但日常的比特币价格波动大多无法用传统冲击来解释。

为了进一步探讨传统金融市场对加密货币价格波动的溢出效应，研究人员选取了四种资产进行比较：比特币、稳定币市值、两年期国债零息债券和标准普尔500指数，分别代表加密货币、货币政策以及传统金融。报告发现，2020年至2021年中期比特币价格的增长主要归因于加密货币的需求，因为在这段时间，稳定币市值和比特币价格都经历了显著增长。然而，自2022年末以来，稳定币的增长放缓甚至出现反向增长，导致比特币价格受到负向的加密采用冲击影响。

疫情期间，美元才是市场认定的避险资产

在COVID-19爆发初期的数据显示，2020年3月，比特币价格大幅下降了25%，而稳定币市值却显著增长。资产价格的下跌幅度超过了基本面下滑所能解释的程度，表明市场避险情绪高涨。在这一避险期间，稳定币在加密资产领域内被视为避险资产。传统风险溢价冲击和加密风险溢价冲击在这一时期发挥了主导作用。尽管国债收益率在中期内下降，但在国债市场面临流动性问题时，国债收益率的即时变化非常不稳定。因此，货币政策冲击或许不是唯一的原因，因为收益率在2020年3月暂时上升。模型将2020年比特币价格的下降归因于正向传统风险溢价冲击和正向加密风险溢价冲击的结合。

FTX事件导致的价格变动主要由加密货币市场原生冲击引起

报告接着分析了FTX事件前后的数据，从2022年9月到2023年1月，比特币价格显著下降，大部分下跌发生在2022年11月FTX崩溃期间。同时，稳定币市场市值在这段期间轻微下降，但在FTX崩溃时出现短暂的增加，再次显示了稳定币作为避险资产的特性。FTX崩溃前后加密市场价格剧烈波动，而传统金融市场价格变化不大。在FTX崩溃期间，预期加密冲击会发挥主导作用，特别是正向风险溢价冲击和负向采用冲击。模型确实识别出FTX崩溃期间的负向加密采用冲击和正向加密风险溢价冲击。在FTX崩溃时，上升的加密风险溢价导致比特币价格下跌，同时可以观察到稳定币的流入。负向加密采用冲击进一步压低了比特币价格，并对稳定币流量产生了负面影响。

比特币ETF上市反映了市场对机构进场的兴趣

最后，报告还比较了比特币ETF上市后对加密货币价格的影响。当BlackRock宣布提交比特币现货ETF申请后，比特币价格大幅增长。这一时期标志着投资者情绪和加密货币行业市场动态的重大转变。模型识别出两个主要影响因素：正向加密采用冲击和负向加密风险溢价冲击。正向加密采用冲击可能反映了市场对像BlackRock这样重要机构玩家进入比特币市场后的合法性和投资者兴趣的增加。